국내 증권사들, ISS 보고서에 잇따라 반론··· “삼성물산 영업가치 고평가”

최근 글로벌 의결권 자문기구 ISS(Institutional Shareholder Services)가 삼성물산과 제일모직의 합병비율이 비현실적이라는 보고서를 발표한 데 대해 국내 증권사들이 잇따라 반론을 제기하고 있다.

7일 금융투자업계에 따르면 전날 하나투자증권은 리포트를 통해 ISS가 도출한 삼성물산의 영업가치는 지나치게 긍정적인 평가라고 밝혔다. 앞서 ISS는 보고서에서 삼성물산의 영업가치를 7조3000억원, 주주가치를 총 16조6000억원으로 추정했고, 이에 따라 합병가액 5만5300원은 적정 수준보다 49.8% 디스카운트됐다는 결론을 내린 바 있다.

이에 채상욱 하나대투증권 연구원은 “비영업 자산가치를 12조4000억원으로 설정한 것은 시장가격과 비교할 때 적정한 수준”이라면서도 “당사가 추정한 영업가치는 4조원으로 ISS가 도출한 7조원대의 영업가치는 지나치게 고평가한 것으로 보인다”라고 설명했다.

이어 “삼성물산의 최근 5년간 장기 주가 흐름을 주도한 것 역시 영업가치”라며 “올해 상반기까지 나타난 주가 하락은 급작스런 저유가에 따른 해외 건설 시장 축소와 영업가치 감소 때문”이라고 덧붙였다.

또 ISS의 밸류에이션 평가 역시 오류가 적지 않다는 반론이 제기되기도 했다.

이날 한국투자증권은 ISS가 제시한 기준으로 평가하더라도 삼성물산의 적정 가치는 주당 5만9629원에 불과하다고 반박했다.

이경자 한국투자증권 연구원은 “ISS는 삼성물산의 영업가치 계산시 세전 영업이익(EBIT) 기준으로 호황기에 해당하는 지난해 실적을 사용했다”며 “하지만 2014년은 삼성물산에 있어 역사적 정점 구간인 만큼 향후 하락할 가능성이 매우 높다”고 강조했다.

이 연구원은 “합병이 부결되면 삼성물산의 주가는 오히려 하락할 가능성이 크다”며 “합병을 전제로 하지 않은 삼성물산의 영업가치는 훼손이 불가피할 전망”이라고 덧붙였다.

이어 삼성물산과 제일모직의 적정 합병 비율이 1대0.95는 돼야 한다는 주장에 대해서도 “ISS가 지적한 EBIT에는 관계사 배당금이 중복 계상된 상태”라며 “영업가치 계산시 사용한 동종 그룸은 정상 손익이 나오지 않아 밸류에이션 지표가 높게 형성된 것”이라고 밝혔다.


김민수 기자 hms@